实物供应趋紧 多头力量增强贵金属拉升

　　广发期货研究  证监许可【2011】1292号

　　叶倩宁Z0016628  2025年11月11日 星期五

　　行情导读：11月11日，日盘时段贵金属外盘和内盘行情延续隔夜涨势不断走强，沪金主力合约盘中突破950元/克，收盘价948.88元/克，涨幅2.67%；沪银主力合约盘中逼近12000元/千克关口后回落，收盘报11880元/千克，涨幅3.2%。

　　驱动分析一：前期贵金属冲高回落后转向横盘整理 “超买”影响基本消化

　　10月初贵金属因多重因素而快速冲高导致市场过热，随着中美贸易达成共识，市场担忧缓和金银价格随即迅速回调一度超过10%。月底美联储尽管如期降息25个BP并确定缩表时间，但声明显示官员内部分歧较大，受到美国政府停摆影响关键经济数据缺失影响主席鲍威尔在发布会上表示12月并非必然降息，市场缺乏驱动行情转向横盘使波动率持续下降，“超买”影响逐步消化，沪银VIX波动率指数回落至9月上涨行情以来的低位。 

　　驱动分析二：美国政府或即将“重新开门”为美联储12月降息扫清障碍

　　美国政府“关门”时间超过40日的新纪录，部分非官方调研数据显示经济和就业等受到拖累不断积累，持续“停摆”的影响下机构预测对四季度潜在的经济损失可能为GDP的1-2%。10月美国ISM制造业PMI指数为48.7，不及预期的49.5，前值为49.1，数据反映制造业景气度低迷的情况，企业仍面临贸易政策相关的不确定性，新订单连续第二个月下降，生产和就业分项疲软，物价支付指数创今年初以来的最低。11月美国密歇根大学消费者信心指数初值为50.3，创2022年6月以来的最低水平。当地时间11月9日，美国国会参议院通过一项旨在结束政府“停摆”的临时拨款法案，该法案将为政府提供资金直至2026年1月30日，之后经过众议院批准并经总统签署即能重启政府，特朗普讲话也表示将支持参议院的拨款草案。前期因缺乏有力数据支撑使美联储内部分歧较大使短期政策不确定性增加，若本月政府“重开”，随着相关数据恢复更新，或为12月降息扫除障碍。美联储理事米兰表示特朗普政府关门不会影响到我对美国经济的看法，核心PEC通胀率更加接近2%这一目标，他认为12月降息50个基点是适宜的。在部分非官方机构的统计数据显示近几个月美国消费和通胀均呈现放缓的情况下，美联储官员的决策将得到更多的线索支持。随着美联储宽松预期升温，相关工业品价格走强亦将进一步提振通胀预期，为贵金属价格带来上涨动力。

　　驱动分析三：贵金属实物需求维持强势 现货供应再次趋紧

　　据世界协会统计，2025年三季度全球黄金总需求为1258吨，环比二季度回升16%，同比去年增长7%，黄金在4-8月盘整后在9月再度迎来价格突破，当季各个领域的需求均有增加，特别使ETF和央行购金需求环比二季度显著上升，首饰亦脱离2020年以来新低而回升。今年以来尽管持续走强，但央行购金趋势并未结束，全球央行特别是新兴国家持续增持黄金。从2024年11月至2025年10月止，我国已连续12个月增持黄金，储备为2304.4吨，这为市场带来看多信心。前伦敦白银供应持续紧张带来较大冲击，随后来自纽约和上海的白银库存持续流向伦敦市场，伦敦白银同业拆借和租赁利率在10月初的35%回落至当前2%附近的正常水平表明现货压力缓解。然而在白银全球供应整体稳定的情况下，伦敦市场库存上升意味着纽约和上海库存的收紧，目前国内两个交易所的库存都处于较低水平。目前在COMEX白银交割月前后，投资等相关实物需求偏强的情况下，伦敦现货价格再次出现对COMEX期货升水的情况，金融机构报价拆借和租赁利率出现反弹，反映现货流通情况紧张情况。

　　展望后市：进入11-12月，若美国政府“停摆”结束，美联储12月降息概率上升，结合缩表进程结束流动性紧张亦能得到缓解，宏观因素叠加有色板块走强等支撑下，贵金属结束盘整后价值中枢有望重新上移，交割月前后由于实物流动性趋紧白银价格弹性较大或呈现冲高。目前国际金价反弹上方阻力在4190美元（956元）左右，若回调至4100美元（936元）下方可以择机买入。国际银价短期阻力为51美元（12000元），若突破可能进一步走强。

　　风险提示：美联储鹰派超预期，美国政府持续关门导致流动性进一步收紧

　　叶倩宁Z0016628

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